『非上場株式27講 ― 売れない株の教科書 ―』【第1講】

1「非上場株式」とは何か ― 「上場していない」と「譲渡制限がある」は別のこと

国税庁の会社標本調査（令和6年度分、令和8年3月公表）によれば、日本の法人数は299万9,680社、そのうち株式会社は269万2,201社です。一方、東京証券取引所の上場会社数は、プライム・スタンダード・グロースの三市場にTOKYO PRO Marketを合わせて3,897社（2026年9月18日現在）にとどまります。株式会社の99.8％以上は、上場していない会社です。

ただし、この連載で扱う「非上場株式」は、単に取引所に上場していない株式という意味ではありません。会社法は「上場・非上場」という区分を使わず、株式の譲渡に会社の承認が必要かどうかで会社を分けています。発行する全部の株式について「譲渡による取得には会社の承認を要する」という定款の定めを置いている会社が「公開会社でない株式会社」（会社法2条5号の裏返し。実務では「非公開会社」と呼びます）であり、その承認を要する株式が「譲渡制限株式」です（同法2条17号、107条1項1号、108条1項4号）。

上場していないのに譲渡制限のない会社も存在します。その会社は会社法上は「公開会社」であり、取締役会の設置が義務づけられ、株式の発行は原則として取締役会で決められるなど、非公開会社とは規律が異なります。ご自身の会社がどちらかは、登記事項証明書（履歴事項全部証明書）の「株式の譲渡制限に関する規定」欄と定款で確認できます。中小企業の圧倒的多数はこの欄に「当会社の株式を譲渡により取得するには、株主総会（または取締役会）の承認を要する」という記載があり、本連載はこの会社の株式を中心に扱います。

譲渡の承認機関は、原則として株主総会、取締役会設置会社では取締役会ですが、定款で別の定めを置くこともできます（139条1項）。「代表取締役の承認」としている会社も少なくありません。誰が承認するかは、後の譲渡承認請求の攻防（第21講）で最初に確認する事項です。

譲渡制限は「株主を選ぶ」ための仕組み

株式は本来、自由に譲渡できる財産です（127条）。それでも譲渡制限が認められているのは、閉鎖的な会社にとって、会社にとって好ましくない者が株主として入ってくることを防ぐ利益があるからです。最高裁は、この趣旨を前提に、会社の承認を得ずにされた譲渡制限株式の譲渡は、会社に対する関係では効力を生じないが、譲渡当事者間では有効であると判断しています（最判昭和48年6月15日民集27巻6号700頁）。

この判例が意味するのは、譲渡制限は会社の「拒否権」であって、株主の「売る権利」を消すものではないということです。売りたい株主が売り先を見つけて承認を求めれば、会社は承認するか、承認しない代わりに会社自身か会社の指定する者が買い取るかを選ばなければなりません（136条以下、140条）。承認しないまま放置することは、法律上できない仕組みになっています。この「拒否できるが、拒否したら買い取る」という構造が、非上場株式紛争の背骨です。

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図表1　上場株式と譲渡制限株式の違い

2「売れない」の中身 ― 出口は法律が決めた数本しかない

非上場株式は、正確には「売れない」のではなく、「売る相手と方法が法律で絞られている」財産です。少数株主が株式を現金に換える道は、大きく次の五つに整理できます。それぞれの詳細は第20講以下で扱いますので、ここでは地図として眺めてください。

図解A　少数株主の換価ルートの全体像（詳細は第20講）

会社側から見ると、この図は裏返しになります。会社は、株主から譲渡承認請求が来れば承認か買取りかを選ばなければならず（②）、組織再編をすれば買取請求を受け（③）、相続が起きれば売渡請求という選択肢を持ち（④）、少数株主を整理したければ締出しの手続に進む（④）ことになります。株主の出口は、会社の入口でもある。この連載が会社側と株主側の双方に向けて書かれているのは、同じ手続を反対側から見ているにすぎないからです。

3なぜ争いになるのか ― 同じ株式に、数倍から数十倍の値段がつく

市場価格がない以上、非上場株式の値段は「評価」によって作られます。ところが、評価の手法は一つではありません。会社の将来の利益から逆算するDCF法、会社の資産と負債の差額から求める純資産法、配当の実績から求める配当還元法など、複数の手法があり、どれを使うか、どう組み合わせるかで結論が大きく動きます（第3講）。

これは理屈の話ではなく、裁判所の価格決定の記録に現れている事実です。会社法144条の売買価格決定事件で、裁判所が複数の手法による評価額を並べたうえで加重平均した例を見ると、同じ株式について手法ごとに次のような開きがありました。

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図表2　裁判所の売買価格決定事件における、手法ごとの評価額の開き（久保田安彦「譲渡制限株式の売買価格〔上〕」商事法務2357号6頁の図表を参照して作成）

配当還元法は、配当を受け取ること以外に株式から利益を得られない少数株主の立場を映す手法で、無配や低配当の会社では極端に低い数字が出ます。DCF法や純資産法は会社の事業や資産そのものの価値を映すため、収益力や資産のある会社では高い数字が出ます。そして、少数株主の株式をどちらの発想で評価すべきかは、学説でも裁判例でも今も議論が続いています（交換価値説とプロ・ラタ価値説の対立。第4講で扱います）。

争いが生まれる構造を整理すると、次のようになります。

• 売り手と買い手で「正しい値段」の出発点が違う。会社側は税務上の評価額や配当還元法、あるいは出資当時の額面を持ち出し、株主側は会社の実質価値を持ち出します。数倍から数十倍の開きは、誇張ではなく裁判所の記録に残る現実です。
• 情報の非対称がある。会社の決算書、事業計画、含み益のある不動産の存在は会社側だけが知っています。株主側は閲覧請求などの権利行使（第7講）をしなければ、評価の材料すら手に入りません。
• 配当がなく、時間が株主に不利に働く。無配の会社の少数株主は、持ち続けても利益がなく、相続が起きれば相続税だけがかかります。売り急ぐ側の弱さを、買う側が知っています。
• 支配権の有無が価値を分ける。過半数や3分の2を握る側は会社を動かせますが、数％の株主は動かせません。同じ1株でも、誰が持つかで意味が変わります。
• 相続が分散を強制する。創業者の株式は、遺言がなければ相続人の準共有になり（民法898条）、遺産分割で誰がいくらの株式を取るかが争点になります。会社にとっても、株主が誰かが決まらない期間が生まれます（第16講〜第19講）。

4紛争の三つの入口 ― 会社側・相続・少数株主

ご相談の入口は、立場によって三つに分かれます。

第一は、会社・オーナー側から見た株主管理の問題です。株主名簿が整っていない、名義だけの株主がいる、創業時に出資した親族や退職した元役員が株式を持ったままになっている。この状態で少数株主から買取りの申出や帳簿閲覧の請求が届き、あるいは株主総会が紛争の場に変わります。予防のための定款設計、株主間契約、従業員持株会の運用、分散した株式の集約、そして最終手段としての締出しまでが、この入口の守備範囲です（第Ⅱ部・第Ⅲ部）。

第二は、相続をきっかけとする問題です。オーナーが亡くなると、株式は相続人全員の準共有になり、遺産分割が終わるまで議決権の行使方法から争点になります（会社法106条）。後継者に株式を集めれば他の相続人から遺留分侵害額請求（民法1046条）が届き、集めなければ会社の意思決定が止まる。会社側には、定款に定めがあれば相続人に株式の売渡しを請求する手段（会社法174条）もありますが、使い方を誤ると後継者自身が株式を失う結果を招きます（第Ⅳ部）。

第三は、少数株主側から見た換金と経営権の問題です。配当もなく、売り先もなく、会社の情報も来ない株式を、どう現金に換えるか。譲渡承認請求、株式買取請求、役員の解任や解散の訴えといった手段を、持株比率と会社の状況に応じて選ぶことになります。50対50で会社が止まるデッドロックも、この入口に含まれます（第Ⅴ部）。

図解B　三つの入口と、価格・手続への収れん

実際の事件では、三つの入口は重なります。相続で株式を取得した相続人が少数株主として買取りを求め、会社側は名義株の主張と売渡請求で応じ、価格の攻防に入る、という流れは典型的です。相談の第一声がどの入口であっても、他の二つの入口で何が起きているかを同時に確認する必要があります。

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図表3　相談の第一声から読む講を探す

5すべての入口は「価格」に通じる ― 場面ごとに違う値段のルール

三つの入口のどこから入っても、最後に残る争点は「1株いくらか」です。ただし、非上場株式の価格には、場面ごとに異なる法律上の基準があります。同じ会社の同じ株式でも、譲渡承認請求の売買価格決定と、相続税の申告と、遺留分の計算とでは、根拠となる条文も、評価の時点も、裁判所や税務署が用いる考え方も違います。この「土俵の違い」を知らないまま、税務上の評価額を交渉の基準に持ち出したり、逆に相続税評価額で遺産分割をまとめようとしたりすると、後で取り返しがつかなくなります。

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図表4　場面ごとに異なる「価格」の法律上の基準（詳細は第2講・第4講・第13講）

第2講では、この土俵の違いを「四つの値段」として整理し、第3講で評価手法そのものを、第4講で裁判所がどの場面でどの考え方を採ってきたかを扱います。第Ⅰ部の4講は、この連載の基礎であり、どの立場の方にも先に読んでいただきたい部分です。

6新しい登場人物 ― 株式買取業者と大阪高裁令和6年判決

近年、非上場株式の紛争に新しい登場人物が現れました。少数株主から譲渡制限株式を買い取り、発行会社に譲渡承認請求をして、不承認なら会社または指定買取人に買い取らせ、売買価格決定の申立てで価格を争う、という事業を行う「株式買取業者」です。少数株主にとっては、売り先のなかった株式を買ってくれる存在に見えます。会社にとっては、見知らぬ第三者が株主権を主張して現れる事態です。

この事業のやり方について、大阪高等裁判所は令和6年7月12日の判決（判例タイムズ1530号86頁）で、一つの判断を示しました。同事件では、業者が少数株主から親族経営の会社の譲渡制限株式を買い受け、譲渡承認請求と売買価格決定の申立てに進んでいましたが、高裁は、業者の行為が「他人の権利を譲り受けて、訴訟、調停、和解その他の手段によって、その権利の実行をすることを業とする」ことを禁じる弁護士法73条に反するとして、株式の譲受けを無効と判断しました。業者から譲渡承認請求を受けた会社にとっても、業者に株式を売ろうとする株主にとっても、取引の前提が覆り得ることを示した裁判例です。

この判決は、株式買取業者の存在そのものを違法としたものではなく、事案の具体的な事情を踏まえた判断です。しかし、会社側は業者からの請求に対して「譲受けの有効性」という反論の入口を持ち、株主側は「業者に売ったつもりが、譲渡が無効とされ、受け取った代金の処理や株主の地位が不安定になる」危険を知っておく必要があります。第26講で、事案の経過と判断の枠組み、当事者ごとの実務上の注意点を詳しく扱います。

7非上場株式の紛争には期限がある

非上場株式の手続の多くには、法律で日数が決まっています。とくに譲渡承認請求の手続は、会社が期限を一つ落とすと承認したものとみなされ（145条）、株主が期限を一つ落とすと裁判所で価格を争う機会を失う（144条2項・5項）という、双方にとって厳しい仕組みです。全体地図の段階で、主要な期限を一覧にしておきます。

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図表5　非上場株式に関する主要な期限

この表のうち、会社側にとって最も危険なのは145条のみなし承認です。「取締役会を開く日程が合わなかった」という理由で2週間を過ぎれば、それだけで会社は好ましくない譲受人を株主として受け入れなければならなくなります。株主側にとって最も危険なのは、144条2項の20日です。会社から買取りの通知を受けて協議を続けているうちに20日が過ぎると、裁判所で価格を争う道が閉ざされ、原則として簿価ベースの純資産額で売買価格が決まります。交渉中であっても、法定の期限は別に管理しなければなりません。

8この連載の歩き方 ― 6部27講と、立場別に最初に読む講

本連載は6部27講で構成しています。価格の決まり方（第Ⅰ部）を土台に、会社側の守り（第Ⅱ部）、株式の集約（第Ⅲ部）、相続との交錯（第Ⅳ部）、少数株主の戦い方と経営権紛争（第Ⅴ部）、手続の現実と最重要判例（第Ⅵ部）へと進みます。

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図表6　全体構成（6部27講）

立場別に、最初に読む講

順に読んでいただくのが本来ですが、いま渦中にいる方には、立場に応じて次の順序をお勧めします。

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図表7　立場別の読み順

兄弟連載との関係

当事務所では、会社をめぐる紛争を三つの連載に分けて書いています。本連載『非上場株式27講』は、株式そのものの帰属・評価・譲渡・相続・換金を扱います。『企業内部紛争36講』は、役員の解職、決議の効力、仮処分、責任追及といった、紛争が起きたときの会社の動かし方と手続を扱います。『税理士法人・社労士法人の内部紛争30講』は、株式会社とは異なる持分会社型の法人における共同経営の解消を扱います。各講の末尾に隣接する講への案内を置いていますので、必要に応じて行き来してください。

おわりに ― 地図を持って交渉の席に座る

非上場株式の紛争は、会社法、民法（相続法）、税法、企業価値評価が一つの株式の上で交錯する領域です。会社側は「株主を選べる」という譲渡制限の利益を持ちながら、拒んだ以上は買い取らなければならないという義務を負い、株主側は「売る相手を選べない」という制約を負いながら、会社に買取りを迫る手続を持っています。どちらの側も、相手が何を持ち、何を恐れているかを知ったうえで交渉の席に座るかどうかで、結果は大きく変わります。

明徳法律事務所（大阪市西区）は、非上場会社の株主間紛争、事業承継、相続と会社法が交錯する事件を継続的に取り扱っています。会社側・株主側・相続人側のいずれの立場からのご相談にも対応していますが、最も選択肢が多いのは、紛争が表面化する前、あるいは相手方から最初の通知が届いた直後です。お心当たりのある経営者、株主、相続人の方は、期限の管理が必要になる前の段階でご相談ください。

次回　第2講「あなたの会社の株には『四つの値段』がある ― 額面・税務・簿価・裁判所」では、本講で触れた「土俵の違い」を、同じ株式に併存する四つの値段として整理し、それぞれがどの場面で使われ、なぜ数十倍の開きが生じるのかを解説します。

公開日 2026年8月24日／改訂日 2026年9月22日